宋高宗建炎三年（公元1129年），即己酉年。这年春天，金兵大举南下，直逼扬州。高宗从扬州渡江，狼狈南逃，这时长江以北地区全部被金兵占领。作者当时避乱南行，秋天在吴兴（今浙江湖州）乘舟夜渡，抚事生哀，写下了这首悲壮的词作。「泣孤臣吴越」即全词结穴之句，通篇写悲愤之情。
上阕写景，即写愤激之情的郁积过程。作者用色彩黯淡的笔调构画出在舟中所看到的夜景，雨霁凉月，疏柳低垂，流萤明灭，菰蒲零乱，烟水苍茫，秋声呜咽，⋯⋯一切都阴冷而凄凉。其意味深厚，又非画图可以比拟。首先，「雨急云飞」一开篇就暗示读者，这是一阵狂风骤雨后的宁静，是昏鸦乱噪后的沉寂，这里，风云莫测、沉闷难堪的气候，与危急的政局是有相同之处的。其次，这里展现的是一片江湖大泽，类似被放逐的骚人的处境，从而流露出被迫为「寓公」的作者无限孤独徬徨之感。的确，在写景的同时又显现着在景中活动着的人物形象，静中有动，动静结合。
他在苦闷中沉饮之后，乘着一叶扁舟，从湿萤低飞、疏柳低垂的水路穿过，驶向宽阔的湖中，冷风拂面，梦断酒醒，独倚危樯，⋯⋯此情此景，不正和他「怅望关河空吊影，正人间鼻息鸣鼍鼓」（《贺新郎》）所写的情景一致么？只言「清绝」，不过意义更加含蓄。
于是，一个独醒者、一人梦断后找不到出路的爱国志士形象逐渐显现出来。这就为下阕尽情抒情作好了铺垫。
过阕的「心折」（心惊）二字一韵。这短促的句子，成为全部乐章的变徵之声。据《史记·天官书》载，金星（夜见于西方被称为「长庚」）主兵戈之事。
「长庚光怒」上承夜景，下转入对时事的感慨和愤怒，就有水到渠成般的感觉。当时时局内外交困。建炎二年济南知府刘豫叛变降金；翌年，苗傅、刘正彦作乱，迫高宗传位太子，后被平叛。「群盗纵横」句是说应该痛斥这些奸贼。不过据《宋史·宗泽传》载，当时南方各地涌现了很多义军组织，争先勤王，而「大臣无远识大略，不能抚而用之，使之饥饿困穷，弱者填沟壑，强者为盗贼。此非勤王者之罪，乃一时措置乖谬所致耳」，此句作为对这种不幸情况的痛惜可以讲得通。总之，这一句是写内忧。下句「逆胡猖獗」则写外患。中原人民，生灵涂炭，故词人非常痛切。
这里化用了杜诗「安得壮士挽天河，尽洗甲兵长不用」（《洗兵马》）的名句，抒发自己强烈愿望：「欲挽天河，一洗中原膏血！」然而愿望归愿望，现实是无情的。词人进而指出尤其不能忍受的事实：一是国耻未雪，徽钦二帝还被囚于金。「两宫何处」的痛切究问，对统治者来说无异于严正的斥责。二是国土丧失严重——「塞垣只隔长江」。三是朝廷上主战的将士个个遭受迫害，「唾壶空击悲歌缺」。《世说新语·豪爽》：「王处仲（敦）每酒后辄咏『老骥伏枥，志在千里。烈士暮年，壮心不已。』以如意打唾壶，壶口尽缺。」
王敦所咏曹操《龟虽寿》中的句子本含志士惜日短之意，这里暗用目的是抒发作者爱国主张横遭摧抑，志不获伸的愤慨，一「空」字可谓意义深刻。由于这一系列现实障碍，词人的宏愿是无从实现。这恰与上阕那个独醒失路的形象相符合，相一致。最后二句总结全词：「万里想龙沙，泣孤臣吴越。」「龙沙」本指白龙堆沙漠，亦泛指沙塞，这里借指二帝被掳囚居之处。「孤臣」描写不被君王重视臣子，即词人自指，措词带有愤激的感情色彩。「泣孤臣吴越」的画面与「倚危樯清绝」遥接。
张元幹擅长作清丽婉转之词，而他又将政治斗争内容纳入词作，是南宋豪放派词人引路的人物。此词就是豪放之作，它上下阕分别属写景抒情，然而将秋夜泛舟的感受与现实政局形势巧妙结合，词境浑然一体。语言流畅，又多用倒押韵及颠倒词序的特殊句法，如「唾壶空击悲歌缺」（即「悲歌空击唾壶缺」）、「万里想龙沙」（「想龙沙万里」）、「泣孤臣吴越」（「吴越孤臣泣」）等，皆用语劲健，耐人回味。